【直销界】“医美面膜第一股”的竞争愈发激烈。
随着创尔生物、敷尔佳先后加入IPO大军，近日，坐拥可复美、可丽金两大王牌的巨子生物拟登陆港股市场，向港交所递交了招股书。
“医美面膜第一股”花落谁家尚未可知，但随着巨子生物招股书的公开，医美面膜的暴利跃然纸上，其毛利率竟达到了80%以上。
然而，隐藏在高利润背后，巨子生物轻研发重营销随之显现。与此同时，其与第一大客户的关联关系也展露在众人眼前，多年来，巨子生物较为依赖第一大客户，或存在美化业绩的可能性。
此外，该第一大客户还深陷传销质疑，诸多问题下，巨子生物能成功“闯关”吗？
1、轻研发重营销
巨子生物成立于2005年，联合创始人为范代娣及其丈夫严建亚，二人于母校西北大学进行了知识型创业。随着发展的推进，巨子生物将发展方向从医护线扩展至大众日化线，成功赶上了美容护肤赛道的风口。
2019-2021年，巨子生物的营业收入分别为9.57亿元、11.9亿元、15.52亿元，2020-2021年分别同比增长24.44％和30.41％；同期净利润分别为5.75亿元、8.26亿元、8.28亿元，2020-2021年分别同比增长43.69％和0.2％。
高毛利几乎是所有功效性护肤品企业共同的特点，巨子生物也不例外。2019-2021年，巨子生物的毛利率分别为83.3％、84.6％、87.2％，逐年提升。
而巨子生物的成绩，几乎全仰仗旗下两款明星产品“可丽金”和“可复美”。2019-2021年，这两个品牌贡献的收入合计占巨子生物总收入的80.6%、82.4%、91.7%，依赖程度不减反增。
凤凰网财经《IPO观察哨》发现，截至6月3日，在618大促的背景下，巨子生物天猫旗舰店售卖的5片装的可复美液体敷料售价为134元。若以87.2%的毛利率计算，每盒可复美液体敷料的成本仅在20元左右。
不过，身处高毛利率的黄金赛道上，巨子生物2021年却出现了增收不增利的反常现象，这或许与其销售费用大增有关。报告期内，巨子生物的销售及经销开支分别为0.94亿元、1.58亿元、3.46亿元，分别占当期营业收入的9.8%、13.31%、22.3%。
与之形成鲜明对比的则是巨子生物在研发投入上的“吝啬”。同期，巨子生物的研发成本分别为0.11亿元、0.13亿元、0.25亿元，分别占当期营业收入的1.19%、1.12%、1.61%。
虽然医美行业向来“重营销、轻研发”，但巨子生物相比于同行业上市公司仍显得十分突出，三年来其研发成本合计不足5000万元。
根据公开资料，2019-2021年，华熙生物研发投入占营业收入的比值分别为4.98%、5.36%、5.75%；爱美客研发投入占营业收入的比值分别8.71%、8.71%、7.07%；贝泰妮研发投入占营业收入的比值分别为2.99%、2.61%、2.99%，均高于巨子生物。
不过，凤凰网财经《IPO观察哨》注意到，与巨子生物共同竞争“医美面膜第一股”的敷尔佳的研发投入也较低，2019-2020年，其研发投入占营业收入的比值分别为0.04%、0.09%，或许这是液体敷料行业中的“通病”。
2、薇娅丈夫或为股东
在“医美面膜第一股”久久悬而未决的情况下，巨子生物向港交所递表的消息再一次点燃了资本市场。作为医美赛道的“香饽饽”，此前业界多次传出巨子生物上市的消息。
就在2021年底，巨子生物完成了成立22年来第一轮、IPO前唯一一轮融资，众多资本抢筹，分别包括GSUM XV HK Holdings Limited（高瓴投资旗下）、CPE Collagen Investment Limited（CPE源峰旗下）、Shining Sea Limited（金镒资本旗下）、LC Special I Limited Partnership Fund（君联资本旗下）、CICC Healthcare Investment Opportunities IV Limited（中金公司旗下），Oceanpine、CDH Supermatrix及上海朱雀等私募基金。
在一众股东名单中，凤凰网财经《IPO观察哨》发现了一个不同寻常的身影——Qianyi Holding Limited，其持有巨子生物0.86%的股权，交易价格为1.68亿元。
招股书显示，Qianyi是一家成立于2021年10月11日的境外公司，由Shanghai Qianyi Enterprise Management Partnership控制，由Qingdao Qianmiaoxunwu Private Equity Investment Fund Partnership管理。
据《楼市资本论》报道，Shanghai Qianyi Enterprise Management Partnership名为上海谦漪企业管理合伙企业（有限合伙）（以下简称为“上海谦漪”）。该公司的合伙人为青岛谦喵寻物私募股权投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称为“青岛谦喵寻物”）、青岛谦喵私募基金管理有限公司（以下简称为“青岛谦喵”），与招股书中的Qingdao Qianmiaoxunwu Private Equity Investment Fund Partnership、Qingdao Qianmiao Private Fund Management不谋而合。
而无论是青岛谦喵寻物还是青岛谦喵，其实际控制人都指向了董海峰，即此前因偷逃税被罚的“直播一姐”薇娅的丈夫，这或许显示了双方关系密切。
3、第一大客户曾为关联方
凤凰网财经《IPO观察哨》发现，巨子生物较为依赖第一大客户，并与其有着“理不清”的关系。
2019-2021年，巨子生物前五大客户带来的收入占比分别为58.9%、55.5%、38.7%，其中，其第一大客户西安创客村电子商务有限责任公司（以下简称为“西安创客村”）带来的收入占比分别为52.2%、49.3%、29.3%，在前五大客户中也是“一骑绝尘”。
这家第一大股东西安创客村成立于2015年，由巨子生物的联合创始人严建亚和巨子生物的附属公司陕西巨子生物技术有限公司（以下简称为“陕西巨子生物”）一手创办。西安创客村甫一成立，就成为了巨子生物的客户。
天眼查显示，彼时严建亚和陕西巨子生物分别持股80%、20%。
到了2017年9月，严建亚将其持有的西安创客村80%股权转让给了张兵，同时陕西巨子生物将其持有的20%股权转让给了马晓轩。而张兵自2009年9月至2020年5月均担任西安巨子生物基因技术股份有限公司（以下简称为“西安巨子生物”）的董事，马晓轩则曾任西安巨子生物的总经理，于2019年5月辞任。
招股书显示，西安巨子生物是巨子生物在境内的全资子公司，并且是运营主体。
因此，自西安创客村成立开始到2020年5月张兵不再担任西安巨子生物董事，西安创客村都是巨子生物名副其实的关联方，由此带来了巨子生物居高不下的关联方应收款。2019-2020年，巨子生物的营收关联方款项分别为5.55亿元、2.01亿元。其中，销售制成品的关联应收款项分别为4.99亿元、2.2亿元。
有媒体表示，在第一大客户是关联方的情况下，巨子生物的业绩或存在美化的可能性。
值得一提的是，西安创客村还被指涉嫌传销。据悉，可丽金分为线下与线上两种销售模式，线上销售渠道除了天猫京东外，最主要的是创客云商平台，该平台便是西安创客村成立的平台。
据反传销救助防诈骗联盟报道，想要加入创客云商需缴纳12000元成为分销商，加入创客云商的分销商一般自称创客，享受3.5折的拿货价，同时可以邀请她人加入，拉一个1200的创客可以拿2400的提成。如果达到一定层级，例如专员、社群总监，还能在所有下线的销售额中抽取提成，该模式被指涉嫌传销的嫌疑。
4、产能利用率尚不饱和
此次IPO，巨子生物拟投入14.81亿元用于扩建产能，分别包括扩建现有的重组胶原蛋白发酵车间项目、以生产功能性食品及特殊医学用途配方食品为主的新科技园项目、以生产肌肤焕活品及生物医用材料为主的新工业园项目、稀有人参皂苷的新生产车间项目、功效性护肤品车间扩张项目。
然而，凤凰网财经《IPO观察哨》注意到，巨子生物拟扩张的几个项目的产能利用率尚未饱和，还有很大利用空间。
2019-2021年，巨子生物现有重组胶原蛋白生产设施的产能利用率分别为69.8%、64.5%、83.5%；稀有人参皂苷生产设施的产能利用率分别为26.4%、37.6%、83.3%；功能性护肤品生产设施的产能利用率分别为48.3%、55%、77.3%。而功能性食品生产设施在2020-2021年的产能利用率仅为7%、8.2%，不知巨子生物拟扩张的产能未来是否能够完全消化。
除此之外，凤凰网财经《IPO观察哨》注意到，巨子生物曾因可丽金面膜被消费者起诉，被法院判定为虚假宣传。
2016年，有一消费者由于在巨子生物天猫网店“可丽金化妆品旗舰店”被“医生推荐，560医院的共同选择”等宣传语所打动，于是购买了“可丽金类人胶原蛋白修护角质层深层养护补水保湿美白健肤修护面膜5盒及可丽金类人胶原蛋白安护果纤5片装女补水锁水保湿修复美白男面膜6盒”，但使用后发现这两款产品都没有美白的效果，该消费者便将巨子生物的运营主体西安巨子生物诉诸法院。
法院认为，这两款面膜均没有特殊化妆品批准证书，且西安巨子生物仅具有化妆品生产许可证，不具备生产特殊化妆品的资格。因此，巨子生物在未取得特殊化妆品批准文号的情形下，宣传具有美白效果，且宣称“医生推荐，560家医院的共同选择”，“500家大型医院美容护肤都选我了，你还不选我吗”，以暗示方法使人误解其效用，构成虚假宣传的欺诈行为。
如今，巨子生物拟登陆资本市场，对于宣传过度等风险或许不得不进行规避。
